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美元投资论文 资本主义的另一面

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富兰克林教导美国人:“假如你是个公认的节俭、诚实的人,你一年虽只有六英镑的收入,却可以使用一百英镑.”巴菲特秉承的正是这种美国精神,洛温斯坦在1996年出版的巴菲特传记中恰当地将副标题取为“造就一位美国式的资本家”.他很富有,生活却异常俭朴;才华横溢,聪明绝顶,却只把自己的成功归于“运气\思想传统,在金钱上吝啬,却能慷慨为人提供意见和想法,将大部分身家都捐款给比尔·盖茨慈善基金会.

巴菲特至今一直居住在他28岁时以3.1万美元购买的奥玛哈小镇的房子里,刻意保持着与华尔街的距离.民风淳朴的奥玛哈与马多夫办公所在的曼哈顿口红大厦( Lipstick),代表着资本主义两个截然不同的面貌.巴菲特身上所表现出来的优秀品质在这场全球金融风暴中显得弥足珍贵.谁为敌手

巴菲特在年报中用调侃的语气写道:“几年前,我们的竞争对手被称为‘杠杆购并机构’.但杠杆购并的名声已坏.因此等购并公司决定改名换姓.不过他们此前业务的基本组成部分并没有变,包括他们深爱的收费制度和对杠杆的热爱.它们 的新称号成了‘私募资本”’.确实,巴菲特上次大交易是2006年以40亿美元并购以色列的金属切割商Iscar,此后私募资本( PE)的兴起抢走了他很多投资目标,抬高了资产价格,使他在2008年前一直难以出手. 很多PE号称能达到每年至少25%~35%的内部报酬率,但芝加哥大学商学院教授史蒂夫·卡普兰的研究表明,PE的实际投资回报其实并没有它们声称的那么高.对1980~2001年PE基金业绩的研究表明,并购基金的平均收益略低于同期标普500指数表现,创业投资基金仅略高于同期标普500指数表现.

巴菲特也管理着巨额资金,这些资金来自于其旗下多家保险公司所控制的保险“游浮额”.巴菲特在年报中指出:“我们585亿美元保险‘游浮额’丝毫没有损失.事实上,客户在2008年支付了28亿美元让我们持有这些游浮额.”

圣经并不鼓励上帝的子民欠债,圣经的箴言书提醒人们:“欠债的是债主的仆人.”巴菲特也从来不使用PE钟爱的财务杠杆.他知道提高财务杠杆可以快速提高公司的每股收益,但他对通过增加负债来提高伯克希尔股票收益的做法不感兴趣.他说:“好的商业或投资决策,是不用借助负债的杠杆作用就能创造出令人满意的经济成果的.而日.高负债的公司在经济衰退时易受攻击.”巴菲特不愿增加债务风险,因为那是在拿伯克希尔公司股东的利益冒险.为此,他对所投资的公司也非常看重负债率.

果然,高杠杆的PE在本次金融海啸饱受打击.统计显示,2007年全球共有588家PE基金,当年共筹资5579亿美元,至今大多产生巨额亏损.百仕通在2008年管理了945.6亿美元资产,在年报中对其房地产投资减计30%,对PE投资减计20% ,公司2008年每股亏损0.68美元,股价从2007年招股价3l美元跌到了4.79美元.

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对PE崇拜的“未来现金流”(这是说服银行贷款的重要依据),巴菲特认为,投资银行家最喜欢使用现金流数字,“用来把那些不合理的解释为合理的,从而把滞销的东西卖出去.当公司的收益看上去不够偿还垃圾债券,或过低的收益使股价看起来很不合理时,用现金流来解释是多么方便呀.”巴菲特警告,你不能只专注于未来现金流,因为它漏掉了一个关键的经济因素:投资支出.公司必须持续投资于设备更新以及为保持公司现有经济地位所必需的改进措施,这就需要投资支出(例如最近微软的鲍尔默提出要向20世纪30年代的RCA学习,RCA在大萧条中大举投资尚在迷雾中的电视行业,结果在行业恢复期成为霸主).如果公司长期不进行必需的设备升级更新,该公司一定会衰落.果然,PE所并购的一些公司目前都急需资本投资以更新业务结构,例如克莱斯勒、飞思卡尔等,在经济大萧条中无力投资,在经济恢复时他们的利润空间将进一步为竞争对手所宰割.而巴菲特所投资的可口可乐、富国银行、美国运通、沃尔玛、卡夫食品等在经济衰退期仍保有健康的现金流.富国银行甚至拒绝了联邦政府对其注资的救助计划. 伯克希尔的激励结构也与PE有很大的不同.伯克希尔是控股公司,有着永续经营的业务结构,这允许巴菲特从容地进行长期投资,只不过他的投资过程不希望被投资人过度参与或关注,怕在投资过程中影响市场价格,所以显得有些神秘.伯克希尔总部人数不到20人,没有法律部门,没有公共关系或投资者关系部门,也没有充斥着MBA、策划并购交易的战略规划部门.公司也没有专职司机或信差,税后最高支出不到公司运营收入的1%. 而PE募集的基金存续期一般为7年,这时他们急于在募集资金后的前几年尽快出手.PE也招聘大量精英人士,例如百仕通在巨额亏损的2008年依然向其1340名员工(包括535名投资专业人员与顾问)支付38.60亿美元的薪酬,每名员工的薪酬高达288万美元.不在时机,而在价值 2008年开年,伯克希尔手持440亿美元现金,2008年底剩下了243亿美元,合算的交易在PE陷入困境后滚滚而来.

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巴菲特特别关注新能源.去年10月他通过旗下中美能源斥资18亿元收购了在电动车方面拥有领先技术的比亚迪公司10%股份.以购入价8元计算,目前巴菲特的投资升值近l倍,创造了熊市中的奇迹.中美能源还大举投资风能,目前风能已占到该公司发电量的20%.在近日英国《泰晤士报》评出的全球绿色财富榜( 100 Top Eco-Pioneers)中,巴菲特荣居榜首.

对能源的价值评估还使巴菲特犯了一个大错,即在国际油价接近高点时增持康菲石油公司,从2007年时的1750万股增至去年年底的8490万股,这一失误造成数十亿美元损失.

巴菲特入市的时机很多时候并非在市场最底部,例如在50亿美元投资高盛、30亿美元投资通用电气的交易上,如果再多等待一段时间,可能获得更有利的交易条件.不过巴菲特并不担心短期的得失,他看重的是长线投资的价值.与华尔街顶级投行博弈,可以说是顶尖高手的华山论剑.他购买高盛和通用电气的不是普通股,而是优先股.其交易结构完全规避了股票进一步下跌的风险.只要这些业内顶尖公司不破产,即使股价不回升,巴菲特仍然可以安安稳稳每年净赚8.5%. 他最近对瑞士再保险公司的投资也是攻守相宜,以可转债的方式投资30亿瑞士法郎,票面利率高达l2% ,同时与该公司签署了5年期合约,为瑞士再保险公司业务提供20%的再保险.

去年9月份,中美能源同意收购巴尔的摩发电企业联合能源公司,后者在能源对冲交易中头寸太重,在雷曼兄弟垮台后遭遇巨幅回赎.中美能源投资10亿美元帮助该公司避免在恶劣的市场环境中垮台.但最后联合能源放弃中美能源的收购提议,转而接受了法国电力以45亿美元收购公司500/0核电资产的提议.

但巴菲特“背书”的声誉也不是白用的,根据9月份的交易条款,中美能源获得高额退出补偿,包括6亿美元现金和价值5.3亿美元的联合能源9.9%的股份;此外,联合能源还将向中美能源支付年收益率为14%、2009年底到期的10亿美元票据.中美能源9月份仅向联合能源投入10亿美元,现在可以收回21亿美元.巴菲特就连输掉交易的时候也能赚钱!

引发美国经济衰退的房贷市场,巴菲特旗下的克雷顿公司也有涉及.这家房屋营建公司也贷款给购房者,其贷款客户的平均信用分数只有644分,远低于全国平均水平的723分,但其客户还款违约率只有3.60%,远低于全国平均水平.为什么克雷顿贷款管理得这么好呢?巴菲特说,这只不过遵循贷款的基本原则而已,就是比较贷款者每月还款额与其总收入的比率,而不管房屋价格的走势.对美国几乎崩溃的房贷市场,巴菲特的评论一针见血:其原因就是“不应该贷款的贷款人将款贷给了不应该借款的借款人”!

这就是巴菲特式的简单.这种简单在华尔街复杂的贷款风险模型前更彰显诚实的可贵.很多人怀疑巴菲特的简单策略,福布斯杂志专栏作家简吉恩( Vahan Janjigian)去年写了本《巴菲特也会错》,出版不到一年,该书的英文硬皮版在亚马逊网站上从26美元跌到4.6美元还是乏人问津.

当中国的投资者开始竞拍与巴菲特一同聚餐的机会时,中国的企业家如何学会这位投资大师心中的道德律?

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